Afin d’effectuer l’analyse financière correcte d’une opération d’investissement consistant en l’achat et la vente d’une société, une fois la valeur des fonds propres calculée, nous devons déterminer la valeur de l’entreprise (ci-après EV) ou la valeur de la société.
Valeur d’entreprise.
Cette VE est calculée en additionnant la valeur de la dette à la valeur des capitaux propres et en soustrayant le montant de l’encaisse. Pour comprendre ce calcul, il faut partir du principe que la VE est équivalente au coût total que l’investisseur qui acquiert l’entreprise devra payer.
Valeur des capitaux propres.
Par conséquent, la première chose à prendre en compte est le paiement de la valeur du capital social aux actionnaires ordinaires plus les actions correspondant au paiement aux détenteurs de droits préférentiels de souscription » dans la monnaie » (warrants, options, stock options, obligations convertibles, et titres similaires). Ce total du nombre d’actions en circulation plus les actions diluées (droits de souscription » dans la monnaie « ) est appelé » actions entièrement diluées en circulation « . Et ce nombre total d’actions multiplié par le cours de l’action est la valeur totale des capitaux propres.
Dette totale.
En plus de payer la valeur totale du capital calculée comme ci-dessus, l’investisseur doit supporter le coût de la dette totale de l’entreprise. En d’autres termes, vous devrez payer les actionnaires (capitaux propres) et les créanciers (dettes). Dette à court et à long terme.
Dans ce chapitre, nous prendrons en compte le paiement aux détenteurs d’actions privilégiées et de participations, de dettes subordonnées, d’obligations et autres titres similaires émis par la société pour son financement et en attendant l’amortissement de son principal.
Cash.
La somme de la valeur du capital et de la dette totale sera le coût total de l’investisseur. Mais si, au moment de l’achat de l’entreprise, dans ses actifs courants, l’entreprise dispose de liquidités, c’est-à-dire de trésorerie, ce montant compensera une partie de son coût, ce qui signifie qu’une évaluation correcte nécessite de soustraire de ce coût les liquidités en caisse.
Cependant, au sein de l’encaisse, nous ne devons prendre en compte que pour soustraire de notre coût que celui correspondant à l’encaisse disponible, c’est-à-dire celui qui excède le fonds de roulement. Ce fonds de roulement est défini comme la différence entre le passif à court terme et l’actif à court terme. Le montant en espèces qui excède le fonds de roulement est considéré comme de l’argent liquide disponible et est soustrait du coût d’investissement.
Exemple de calcul de la valeur d’entreprise.
Pour illustrer le calcul par un exemple, imaginez qu’un investisseur souhaite acquérir la société Adhoc S.A., cotée à la Bourse de Madrid au prix de 10 € par action.
Cette société a 10.000.000 d’actions en circulation et son équipe de direction dispose de 1.000.000 d’options sur actions avec un prix d’exercice de 9 €. Avec la méthode d’évaluation TSM (méthode du rachat d’actions), les options sur actions seront évaluées à 100.000 actions. La TSM part du principe que les options sur actions seront exercées par leurs détenteurs, avec un bénéfice de 1 € (cours moins prix d’exercice) et le bénéfice est réinvesti en actions à la valeur cotée ((1.000.000 * 1)/10).
Ainsi, l' »action entièrement diluée en circulation » équivaut à 10.100.000 actions qui, multipliées par la valeur de marché de 10 € prise en compte, donnent une valeur totale du capital ou des fonds propres de 101 millions €.
Cette société possède également 1.000.000 d’actions préférentielles d’une valeur nominale de 6 euros, de sorte que le paiement aux preferredentistas s’élève à 6 millions d’euros. Ainsi qu’une hypothèque et un crédit syndiqué auprès de plusieurs banques, pour un encours en capital de 2 millions.
Le coût total s’élève donc à 109 millions d’euros, résultat de l’addition de la valeur des fonds propres et de la dette pour les actions privilégiées, plus la dette bancaire.
Une étude du dernier bilan de Adhoc S.A. publié au Registre du Commerce et des Sociétés montre que la société a un passif courant de 10 millions d’euros et un actif courant de 14 millions d’euros, de sorte que son fonds de roulement positif est de 4 millions d’euros. Les actifs circulants sont constitués de 12 millions d’euros en numéraire et de 2 millions d’euros en dépôt bancaire (IPF) remboursable à tout moment (en remboursement en ne prenant en charge à titre de pénalité que les intérêts dus au titre du trimestre).
Si l’on considère les deux actifs à court terme comme de la trésorerie, il est clair que l’investisseur, une fois l’entreprise acquise, disposerait de 4 millions de trésorerie disponible, qui doivent être déduits des 109 millions, ce qui laisse une valeur d’entreprise de 105 millions d’euros.
Multiple de l’excédent des VE sur le BAIIA.
Une fois que nous connaissons la VE, si nous la divisons par le bénéfice d’exploitation annuel, nous obtiendrons le nombre d’années nécessaires pour amortir l’investissement avec le bénéfice ordinaire que l’entreprise génère annuellement.
L’EBITDA (résultat d’exploitation avant intérêts, impôts, amortissements et dépréciations) est le résultat d’exploitation du compte de résultat annuel sans tenir compte des charges d’intérêts, impôts et amortissements.
A l’instar d’Adhoc S.A. si la société dégage un bénéfice d’exploitation annuel de 9 millions. Si le coût financier moyen des intérêts est de 0,4 million, l’amortissement annuel de 1 million et l’impôt sur les sociétés de 0,6 million, l’EBITDA sera de 11 millions. En divisant 105 millions de VE que nous avions précédemment calculés par 11 millions d’EBITDA, nous obtenons un ratio de 9,5 que nous pouvons expliquer car il faudrait presque 10 ans pour que l’investissement soit amorti avec le résultat opérationnel.
A partir de ce multiple de 9,5, nous pouvons déterminer si nous faisons face à un bon investissement, en comparant ce multiple avec ceux des entreprises de son secteur. Imaginons que les principaux concurrents d’Adhoc S.A. présentent des multiples d’EV sur EBITDA de 5, dans cette situation l’entreprise serait « chère » et il faudrait voir s’il y a une valeur différentielle qui justifie la différence. En revanche, si la moyenne de ses principaux concurrents se situe à 11, un multiple de 9,5 indiquerait qu’il est « bon marché » et qu’il peut s’agir d’un bon investissement, bien qu’une analyse complète et détaillée au niveau financier, économique, patrimonial et commercial soit évidemment nécessaire pour prendre une décision appropriée.